Гіпотеза сигналізування як детермінанти фінансової поведінки підприємця

Вступ

Ринкова економіка неможлива без підприємництва – форми господарювання, котра позитивно впливає на соціально‑економічний розвиток суспільства саме через забезпечення зайнятості та добробуту значної частини населення. Тобто підприємницький сектор є гарантом стабільності економіки та підвищення рівня життя її громадян.

Незаперечним є факт, що стимулювання діяльності суб’єктів підприємництва сприятиме швидшому подоланню наслідків глобальної фінансової кризи. Відзначимо, що найбільше це стосується сфери малого підприємництва, де найповніше виявляються переваги підприємницької діяльності, оскільки саме ці інституційні одиниці потребують порівняно менших капіталовкладень і швидше гарантують отримання прибутку, котрий є джерелом наповнення бюджетів усіх рівнів.

Одним із головних завдань для суб’єктів підприємництва в умовах динамічного, змінного і невизначеного навколишнього середовища є збереження підприємства на досягнутому рівні й уже на цій основі забезпечення безперервності його розвитку. На сьогодні ефективна діяльність господарюючих одиниць практично неможлива при стовідсотковому фінансуванні лише власними фінансовими ресурсами, та у більшості випадків економічно невигідна, відповідно необхідною її складовою стають фінансові операції. Тому суб’єкти підприємництва можуть використовувати як позичені, так і залучені фінансові ресурси. У цьому випадку актуальності набувають питання формування фінансових доходів та проведення фінансових витрат, тобто здійснення фінансової діяльності.

1. Зміст, значення та основні завдання дивідендної політики

Частота виплат дивідендів різна по країнах. У США дивіденди нараховуються щоквартально, у ряді інших країн — два рази на рік за результатами оголошених підсумків господарської діяльності, а підсумкові дивіденди виплачуються в кінці року після загальних зборів акціонерів.

Основна проблема, що вирішується за допомогою дивідендної політики — співвідношення між розподіленої прибутком і обсягом нерозподіленого прибутку.

У разі наявності збитку за результатами господарської діяльності за рік компанія може прийняти рішення про продовження виплат дивідендів з спеціально сформованих фондів або з нерозподіленого прибутку минулих років. Зустрічаються такі форми виплати:

1) грошова форма. Це найбільш поширений метод розподілу прибутку акціонерного товариства;

2) виплати дивідендів акціями. Дивіденди у формі акцій (Stock or scrip dividends) виплачуються у вигляді додаткових акцій емітента або іншої компанії, наприклад дочірньої компанії суспільства, виплачує дивіденди. Як правило, такі акції розподіляються в пропорції до випущених акцій, наприклад: для 100 акцій 5% дивіденду виплачується п’ятьма додатковими акціями. Даний механізм нагадує процедуру дроблення акцій — відбувається збільшення кількості акцій, але знижується вартість, і, отже, не відбувається зміни в ринковій капіталізації;

3) виплати майном. Це досить рідко зустрічається форма виплати дивідендів, і, як правило, виплата здійснюється виробленими компанією товарами або надаються послугами [1, с. 49].

У США деякі компанії створили програми реінвестування дивідендів (dividend reinvestment plans, DRIP), які дозволяють акціонерам систематично використовувати дивіденди на покупку невеликого числа акцій, зазвичай без комісії і з невеликим дисконтом, при цьому акціонер може звільнятися від оподаткування реінвестованих дивідендів, хоча в більшості випадків цього не відбувається.

Виплата дивідендів, як сам факт виплат, так і їх загальна кількість, у розрахунку на акцію і в динаміці відображає розвиток і ситуацію в компанії. При цьому менеджмент і рада директорів можуть вважати, що найкращий спосіб використання прибутку – її реінвестування: в науково-дослідні та дослідно-конструкторські роботи, в капітальне будівництво, у розширення бізнесу. Пропонента даної тези вважають, що менеджмент, полюбляє розподіляти прибуток, менш здатний на генерацію нових ідей для майбутнього компанії. Виникає проблема агентських відносин.

Західні теоретики фінансового менеджменту визнають, що головною метою діяльності акціонерної компанії є максимізація багатства (власності) її акціонерів. Однак на практиці менеджери компанії можуть мати й інші цілі, не збігаються з інтересами акціонерів фірми. Тому між менеджерами і власниками часто виникає конфлікт інтересів, розглянутий в рамках загальної теорії агентських відносин.

Агентські відносини виникають у тих випадках, коли один або кілька індивідуумів, іменованих принципалами, наймають одного або кілька індивідуумів, іменованих агентами, для надання яких, або послуг і потім наділяють агентів повноваженнями щодо прийняття рішень. У теорії фінансового менеджменту виділяють два види агентських відносин:

— Відносини між акціонерами і менеджерами фірми;

— Відносини між кредиторами та акціонерами [1, с. 50].

Потенційно фінансовий менеджер діє в інтересах акціонерів та вживає заходів, що збільшують ринкову вартість акцій. Однак у великих акціонерних компаніях (корпораціях) власність може належати великому числу власників (Акціонерів). Тому виникає питання, чи буде керівництво діяти в інтересах акціонерів. Для відповіді на це питання проаналізуємо проблему посередницьких (агентських) відносин у корпорації, тобто можливість конфлікту інтересів між акціонерами і керівництвом компанії. Відносини між ними називають посередницькими. Вони виникають, коли підприємець (власник) наймає агента (менеджера) для представлення своїх інтересів у взаєминах з інвесторами, кредиторами, страховиками і державою. Припустимо, що компанія розглядає новий інвестиційний проект. Очікується, що він позитивно вплине на зростання курсової вартості акцій, але в той же час є досить ризикованим. Власники компанії будуть підтримувати такий проект, а менеджери — ні, тому що існує ймовірність невдачі і менеджери ризикують втратити роботу. Якщо керівництво відмовиться від реалізації проекту, то акціонери можуть втратити можливість отримання високого доходу. Це один із прикладів виникнення посередницьких витрат у формі упущеної вигоди акціонерів.

По суті, посередницькі витрати є грошовим вираженням вартості конфлікту між акціонерами і керівництвом компанії.

Такі витрати можуть бути прямими і непрямими. Прикладом непрямих посередницьких витрат є упущена вигода акціонерів. Прямі посередницькі (агентські) витрати проявляються в двох формах:

— Витрати вигідні керівництву компанії, і за них розплачуються акціонери (придбання розкішного авіа-та автотранспорту для провідних менеджерів, високі представницькі витрати тощо);

— Витрати, що виникають з необхідності спостерігати за діями керівництва. Наприклад, оплата послуг незалежних аудиторів для перевірки правильності інформації у фінансових звітах [1, с. 52].

На практиці, щоб підвищити власний імідж, керівництво нерідко прагне максимізувати майно корпорації шляхом завищення оплати при купівлі іншої компанії. Очевидно, що якщо така переплата мала місце, то купівля невигідна акціонерам набуває компанії. Чи будуть менеджери приймати рішення в інтересах акціонерів, залежить від двох чинників. По-перше, від того, наскільки збігаються цілі керівництва з цілями капіталовласників.

Дане питання пов’язаний зі способом компенсації (оплати) праці менеджерів. По-друге, від того, чи може керівництво бути замінено, якщо воно не дотримується інтересів акціонерів. Це фактично питання про контролі над корпорацією.

Дієвий спосіб врегулювання конфліктів між акціонерами і менеджерами на розвиненому фондовому ринку — це поглинання компаній.

Якщо поглинаючої компанії вдасться придбати пакет акцій, забезпечують їй контроль над поглинається фірмою, то вона змінить колишніх менеджерів на більш кваліфікованих. Після реорганізації придбаної фірми поглинаюча компанія реалізує її акції за більш високою ринковою ціною і отримує прибуток.

Поряд з конфліктом між акціонерами та менеджерами може виникнути ще один агентський конфлікт — конфлікт між акціонерами і кредиторами. Кредитори вправі претендувати на частину доходів компанії, що має великі боргові зобов’язання (у розмірі виплат у рахунок погашення основної суми боргу і відсотків). Припустимо, що власники добилися від менеджерів компанії прийняття ризикового, але високоприбуткового інвестиційного проекту. Рівень ризику по ньому значно вище, ніж очікували кредитори. Збільшення ризику призведе до росту очікуваної прибутковості за борговими зобов’язаннями, що, в свою чергу, зумовить зниження ринкової вартості невиплаченого боргу [1, с. 53].

Якщо ризиковий інвестиційний проект буде реалізований, то всі вигоди дістануться акціонерам компанії, оскільки доходи кредиторів (Наприклад, по облігаційній позиці) є фіксованими, тобто відповідними первісного рівня ризику. Однак у випадку невдачі проекту власникам облігацій доведеться прийняти на себе частину збитків компанії. З позиції акціонерів такі капіталовкладення для них прийнятні, але не відповідають інтересам кредиторів. Таким чином, набуваючи корпоративні облігації, кредитори можуть зіткнутися з проблемою етичного характеру. Поряд з керівництвом і акціонерами в успішній роботі корпорації формально зацікавлені і інші господарюючі суб’єкти: покупці, постачальники, страхові компанії, фіскальні органи держави. Об’єднані разом ці різні групи називаються зацікавленими в компанії особами. Такі групи також можуть докладати зусилля до контролю над корпорацією нерідко під шкоди інтересам акціонерів.

Одним з важливих завдань фінансового менеджменту є формування та реалізація політики підприємства в галузі виплати дивідендів. Дивіденди — частина чистого прибутку, розподілена між учасниками (власниками) відповідно до частки їх участі у статутному капіталі підприємства.

Дивідендна політика — це набір цілей і завдань, які ставить перед собою керівництво підприємства у галузі виплати дивідендів, а також сукупність методів і засобів їх досягнення. Оптимізація дивідендної політики — це оптимізація співвідношення між прибутком, що виплачується у вигляді дивідендів, і тим, який реінвестується з метою максимізації доходів власників [9, с. 81].

Приймаючи рішення в галузі дивідендної політики, слід враховувати, що вони впливають на ряд ключових параметрів фінансово-господарської діяльності підприємства: величину самофінансування, структуру капіталу, ціну залучення фінансових ресурсів, ринковий курс корпоративних прав, ліквідність та ряд інших. Найбільш чітко вираженим є зв’язок між дивідендною політикою та самофінансуванням підприємства: чим більше прибутку виплачується у вигляді дивідендів, тим менше коштів залишається у підприємства для здійснення реінвестицій. Якщо ж приймається рішення про тезаврацію прибутку, то збільшується величина власного капіталу, а отже, змінюється загальна структура капіталу підприємства, що за певних обставин впливає на його вартість.

Зв’язок між дивідендною політикою і ринковим курсом корпоративних прав описується класичним алгоритмом: курс акцій прямо пропорційний дивіденду та обернено пропорційний процентній ставці за альтернативними вкладеннями капіталу на ринку.

Стабільний рівень дивідендних виплат може сигналізувати про те, що вкладений інвесторами в підприємство капітал працює ефективно. Отже, за інших рівних умов дивідендні виплати позитивно впливають на ринковий курс корпоративних прав. З іншого боку, відсутність дивідендів або їх різке коливання свідчить про нестабільність і ризиковість підприємства-емітента корпоративних прав. Як наслідок — ринковий курс падає. Щоправда, інвестори можуть високо оцінити вартість акцій підприємства навіть і без виплати дивідендів, якщо вони добре поінформовані про його програми розвитку, причини невиплати або скорочення виплати дивідендів і напрямки реінвестування прибутку.

Важливим є також обернений зв’язок між ринковим курсом корпоративних прав і фінансово-господарською діяльністю емітента. Вплив низького ринкового курсу проявляється під час залучення підприємством фінансових ресурсів. За низького ринкового курсу корпоративних прав емісія може або взагалі не відбутися, або з мінімальним курсом емісії, відповідно і мінімальним емісійним доходом. Отже, якщо підприємство планує залучати кошти за рахунок додаткової емісії, йому слід реалізувати дивідендну політику, спрямовану на підвищення ринкового курсу корпоративних прав.

До основних завдань, які слід вирішити в ході формування та реалізації дивідендної політики, слід віднести:

— виявлення основних факторів, які впливають на прийняття рішення щодо виплати дивідендів чи реінвестування прибутку;

— визначення оптимального співвідношення між розподіленим і тезаврованим прибутком;

— оцінку впливу рішення щодо порядку розподілу чистого прибутку на ринкову вартість корпоративних прав підприємства та його інвестиційну привабливість;

— визначення оптимальної для підприємства величини статутного і власного капіталу;

— узгодження стратегії виплати дивідендів із податковим законодавством;

— вибір найприйнятнішого методу та форми нарахування і виплати дивідендів;

— оцінку впливу дивідендної політики на вирішення конфлікту інтересів між власниками, кредиторами та керівництвом підприємства [9, с. 83].

2. Теорії в галузі дивідендної політики

Принциповим питанням, яке стоїть в основі теоретичних досліджень, присвячених дивідендній політиці, є питання взаємозв’язку між напрямом використання чистого прибутку (дивіденди чи тезаврація) та вартістю підприємства. Інакше кажучи, чи існує оптимальне співвідношення використання чистого прибутку, за якого мінімізуються витрати на залучення капіталу, чи дивідендна політика жодним чином не впливає на оптимізацію структури капіталу і вартість підприємства? Залежно від характеру відповіді на це запитання рекомендується приймати ті чи інші рішення в галузі виплати дивідендів. Зупинимося на найвідоміших концепціях дивідендної політики.

Теза щодо «іррелевантності (нейтральності) дивідендної політики». Ф. Модільяні, М. Міллер, Ф. Блек відстоюють позицію, що між сумою сплачуваних дивідендів і ринковим курсом акцій не існує зв’язку, оскільки курс акцій визначається нинішніми та майбутніми доходами підприємства, а також потенціалом його зростання. Найраціональнішою з їх погляду є фінансова політика, в рамках якої відбувається відмова від виплати дивідендів і весь прибуток спрямовується на реінвестиції [10, с. 127]. Отже, самофінансування підприємства розглядається як пріоритетне джерело фінансування. У такому разі акціонери максимізують доходи здебільшого в результаті зростання курсу акцій. Правило використання прибутку відповідно до цієї концепції формулюється таким чином: спрямовувати на виплату дивідендів слід лише ту частину прибутку, яку неможливо ефективно реінвестувати. Йдеться про так званий залишковий принцип дивідендних виплат.

Теза про пріоритетність дивідендів. Як свідчить біржова статистика, факт виплати дивідендів усе ж таки впливає на вартість корпоративних прав. Це зумовлено тим, що ряд інвесторів, зокрема дрібні акціонери, віддають перевагу реальним дивідендам порівняно з майбутніми доходами від зміни курсу, зумовленими тезаврацією прибутку «краще синиця в руках, ніж журавель у небі». На цьому припущенні ґрунтується американська модель оптимізації дивідендної політики (Bird-in-the-Hand-Argument). Згідно з цим підходом, найвідомішими прихильниками якого є Дж. Лінтнер та М. Гордон, актуальний курс акцій визначається теперішньою вартістю очікуваних доходів на ці акції, які включають усі майбутні дивіденди, а також очікувану виручку від реалізації акцій. Зростання дивідендів досить часто сприймають як сигнал до того, що підприємство працює успішно, і навпаки, зменшення рівня дивідендів може сигналізувати про фінансові проблеми суб’єкта господарювання. Отже, дивіденди впливають на вартість підприємства. На цій тезі ґрунтується так звана модель виплати дивідендів Гордона, згідно з якою виплата дивідендів є пріоритетнішою, ніж реінвестування [10, с. 128].

Концепція мінімізації податкових платежів. Поряд з власниками корпоративних прав, котрі віддають перевагу стабільним дивідендам, є група інвесторів, які при прийнятті своїх рішень виходять насамперед з критерію мінімізації податкових платежів. Якщо податковим законодавством країни (наприклад, США, Швейцарія, країни Бенілюксу) передбачено нижчий рівень оподаткування нерозподіленого прибутку порівняно з розподіленим, то підприємство отримує податкові переваги при використанні як джерела фінансування реінвестованого прибутку. Водночас вартість обслуговування власного капіталу, залученого із зовнішніх джерел, підвищується. Якщо ж рівень оподаткування дивідендів є нижчим, ніж рівень нерозподіленого прибутку (наприклад, Німеччина), то вигіднішою буде виплата дивідендів. Ця обставина лежить в основі ще однієї досить відомої теорії у галузі дивідендної політики — концепції податкових переваг.

Слід зазначити, що остаточного підтвердження на практиці переваг тієї чи іншої концепції не знайдено. Прийнятність того чи іншого підходу залежить від конкретних умов діяльності підприємства, структури та психологічних особливостей інвесторів, їх інформаційного забезпечення тощо. Саме тому фінансовий менеджер повинен проаналізувати всю сукупність факторів дивідендної політики і виробити найоптимальнішу для конкретного підприємства дивідендну стратегію.

У практиці фінансового управління аналіз дивідендних виплат проводиться з використанням наступних показників:

— Коефіцієнт дивідендного покриття (Dividend Cover), який розраховується як відношення чистого прибутку на акцію до дивіденду EPS / D);

— Коефіцієнт дивідендного виходу — величина зворотна (D / EPS);

— Коефіцієнт виплат. Розраховується як відношення грошового потоку до сукупних дивідендів;

— Коефіцієнт дивідендної прибутковості — відношення виплачених дивідендів до вартості акції на дату закриття реєстру.

На рішення про виплату дивідендів може впливати той факт, що дані виплати позначаються на структурі капіталу:

— Нерозподілений прибуток збільшує співвідношення власного капіталу до позикового;

— Фінансування за рахунок нерозподіленого прибутку дешевше, ніж залучення додаткового акціонерного фінансування [10, с. 129].

Існує цілий ряд теорій, що намагаються пояснити взаємозв’язок дивідендної політики компанії та вартості її акцій.

Теорія незатребуваності дивідендів (Dividend Irrelevance Theory). Теорія виходить з того, що дивідендна політика компанії не впливає на вартість капіталу. Інвестори оцінюють дивіденди і доходи від капіталу рівнозначно, а головний показник для них не розподіляється, а загальний прибуток.
Теорія оптимальної дивідендної політики (Optimal Dividend Policy). Її прихильники вважають, що саме дивідендна політика дозволяє досягти рівноваги між поточними дивідендами і їхнім майбутнім зростанням, що дозволяє максимізувати вартість акцій компанії.
Теорія релевантністю дивідендів (Dividend Relevance Theory).

Відповідно до даної гіпотези ціна компанії схильна до впливу дивідендної політики. Оптимальною буде така дивідендна політика, яка зможе максимізувати вартість бізнесу.

Гіпотеза сигналізування (Information Content, or Signaling).

Гіпотеза сигналізування стверджує, що інвестори розглядають дивіденди і зміни в їх виплати в якості прогнозів менеджменту щодо майбутньої величини виручки. Крім того, прихильники даної теорії вважають, що зростання рівня дивідендних виплат автоматично призводить до збільшення ринкових котирувань акцій.

Гіпотеза клієнтського ефекту (Clientele Effect). Ефект клієнтів визначається як тенденція фірми залучати саме тих інвесторів, яким подобається її дивідендна політика.
Гіпотеза вільного грошового потоку (Free Cash Flow Hypothesis) [10, с. 130].

За інших рівних умовах компанії, які виплачують дивіденди з грошового потоку, який не може бути реінвестовані в позитивну чисту наведену вартість проектів, оцінюються вище, ніж ті, які не розподіляють вільний грошовий потік.

Виходячи зі специфіки виплат дивідендів можна виділити наступні типи дивідендної політики:

Політика стабільного дивіденду на акцію (stable dividend-per-share policy). Компанія виплачує певну суму коштів як дивіденд, як правило, це стабільні суми, які можуть індексуватися час від часу.
Політика постійних дивідендних виплат (constant dividend payout ratio). Щороку компанія направляє на дивідендні виплати певний відсоток чистого прибутку, який, як правило, зафіксований у статуті.
Компромісна політика (compromise policy). В даному випадку є певна стабільна виплата, а також якась надбавка, яка варіюється разом з певним показником, наприклад тієї ж чистим прибутком.
Залишковий метод (residential dividend policy). Кошти спрямовуються на виплату дивідендів за залишковим принципом. При даній дивідендній політиці компанія не звертає великої уваги на виплати [10, с. 131].

3. Фактори дивідендної політики

Рішення щодо розподілу прибутку, а отже, вибору тих чи інших пріоритетів при реалізації дивідендної політики приймаються зборами власників підприємства. Завданням менеджменту в цілому і фінансового менеджменту зокрема є обґрунтування необхідності прийняття того чи іншого рішення в галузі дивідендної політики. Для цього слід проаналізувати фактори впливу на неї. До основних з таких факторів належать:

Стадія життєвого циклу підприємства (для нещодавно створених підприємств доцільним є максимальне реінвестування прибутку).

Наявність у підприємства прибуткових інвестиційних проектів. Якщо в підприємства відсутні обґрунтовані плани щодо прибуткового реінвестування прибутку, то найраціональнішим буде максимальний розподіл прибутку (виплата дивідендів).

Альтернативні джерела капіталу. Цей чинник пов’язаний з доступністю і вартістю залучення коштів із зовнішніх джерел, які можна використати для покриття потреби в капіталі, що залежить від:

— кредитоспроможності підприємства та наявності в нього кредитного забезпечення;

— вартості залучення позичкового капіталу;

— інвестиційної привабливості та можливостей залучення додаткового акціонерного чи пайового капіталу (шанси розміщення нової емісії);

— накладних витрат, пов’язаних із залученням власного капіталу із зовнішніх джерел [11, с. 155].

Обмеження. Законодавством, статутом чи угодами підприємства можуть бути встановлені певні обмеження на виплату дивідендів. Ці обмеження можуть застосовуватися, як правило, в таких випадках:

— у разі заборгованості власників (учасників) за внесками до статутного капіталу;

— за наявності на момент виплати дивідендів підстав щодо порушення справи про банкрутство підприємства чи виникнення таких підстав у результаті виплати дивідендів;

— власний капітал підприємства є меншим за обсяг його статутного та резервного капіталу;

— повністю не сплачені поточні та накопичені дивіденди за привілейованими акціями;

— відсутність відповідних фінансових джерел виплати дивідендів;

— наявність договірних обмежень, наприклад з банком-кредитором [11, с. 156].

Преференції найважливіших груп власників: більшість з них орієнтовані на споживання (дивіденди) чи заощадження (тезаврація та збільшення вартості підприємства).

Податкові наслідки застосування того чи іншого типу дивідендної політики: для власників та для самого підприємства.

Рівень процентних ставок на ринку капіталів, а також ставки дивідендів у конкурентів та в інших підприємств, які належать до тієї самої чи суміжних галузей виробництва.

4. Порядок та методи нарахування дивідендів

Рішення про виплату дивідендів та їх розмір за корпоративними правами кожної категорії приймають власники (загальні збори власників) підприємства за рекомендацією наглядової ради чи пропозицією виконавчих органів. Порядок повідомлення власників корпоративних прав про виплату дивідендів регламентується статутом товариства. Як правило, підприємства дають відповідне оголошення у заздалегідь визначених друкованих засобах масової інформації. В оголошенні про виплату дивідендів має міститися така інформація:

— назва підприємства;

— дата прийняття загальними зборами власників рішення про виплату дивідендів;

— період, за який виплачуються дивіденди;

— величина дивідендів на одну акцію (у відносному чи абсолютному виразі) в розрізі окремих їх категорій;

— строки та місце виплати;

— особливості оподаткування дивідендів [11, с. 160].

У разі прийняття рішення про виплату дивідендів емітент корпоративних прав, на які нараховуються дивіденди, проводить зазначені виплати власнику корпоративних прав пропорційно його частці в статутному капіталі підприємства. Нарахування дивідендів може здійснюватися шляхом застосування визначеного процента до номінального капіталу, який належить окремим власникам корпоративних прав. Величина цього процента розраховується як відношення чистого прибутку (іншого джерела), який спрямовується на виплату дивідендів до обсягу статутного капіталу. В акціонерних товариствах дивіденди на одну акцію розраховуються діленням загальної суми оголошених дивідендів на кількість простих акцій, за якими сплачуються дивіденди. За корпоративними правами однієї категорії виплачуються дивіденди однакового розміру .

Отже, величина дивідендів, яка належить окремому власнику, залежить від трьох основних показників:

— величини чистого прибутку, резерву дивідендів (інших джерел виплати);

— встановленого співвідношення між розподіленим і нерозподіленим прибутком;

— частки учасника (власника) в статутному капіталі.

Сума коштів, яка рішенням зборів власників спрямовується на виплату дивідендів, називається масою дивіденду. З прийняттям рішення про виплату дивідендів у підприємства зменшується власний капітал (прибуток). На суму нарахованих, але не виплачених дивідендів збільшується обсяг заборгованості, яка зменшується одночасно з виплатою дивідендів.

Порядок нарахування дивідендів (прибутку на корпоративні права) значною мірою залежить від форми організації бізнесу та форми власності. Розглянемо найсуттєвіші особливості нарахування дивідендів.

Акціонерні товариства. Право на одержання дивідендів в АТ мають акціонери, які є власниками акцій (обліковуються в реєстрі акціонерів) на початок строку виплати дивідендів, який встановлюється загальними зборами акціонерів незалежно від періоду, протягом якого акціонери володіли акціями. У разі продажу акціонером належних йому акцій після складання переліку осіб, що мають право на отримання дивідендів, але раніше дати виплати, право на отримання дивідендів залишається в особи, зазначеної в такому переліку. Дивіденди за акціями виплачуються один раз на рік за результатами календарного року в повному обсязі (ст. 9 Закону України «Про цінні папери та фондову біржу») [2]. Загальні збори акціонерів не можуть приймати рішення про виплату проміжних дивідендів за результатами діяльності за квартал, місяць чи півріччя. АТ разом зі звітом про діяльність підприємства повинні представити в ДКЦПФР інформацію про дивіденди, яка повинна містити такі відомості:

— дата закриття реєстру для виплати дивідендів (якщо вони виплачуватимуться);

— дата початку виплати дивідендів;

— дата закінчення виплати дивідендів.

Товариства з обмеженою відповідальністю. На відміну від акціонерних товариств, ТОВ можуть виплачувати дивіденди протягом року. Окрім того, учаснику товариства з обмеженою відповідальністю виплачуються дивіденди, які відповідають частці прибутку, одержаного товариством за період, протягом якого учасник володів корпоративними правами підприємства. Це означає, що на одержання дивідендів претендують не лише власники, які володіють корпоративними правами товариства на момент прийняття рішення про розподіл прибутку, а й ті, котрі належали до числа власників протягом періоду, за який виплачуються дивіденди.

Виплата дивідендів приватними підприємствами. Приватні підприємства не належать до господарських товариств. Кошти, які залишаються в розпорядженні приватного підприємства після сплати всіх податків та зборів, можуть бути виплачені власнику підприємства. До 1 квітня 2000 р. такі виплати оподатковувалися прибутковим податком з фізичних осіб. Були внесені зміни у законодавство, згідно з якими ці підприємства нараховують і сплачують податок на дивіденди в розмірі 30 % нарахованої суми дивідендів [11, с. 163].

Особливості перерахування в бюджет дивідендів підприємствами з часткою державної власності в статутному капіталі. Платниками дивідендів є господарські товариства, створені в процесі приватизації та корпоратизації державних підприємств, у статутному капіталі яких є частка державного майна. У разі прийняття рішення про виплату дивідендів такі підприємства повинні надати органу державної податкової служби копію платіжного доручення із зазначенням суми перерахованих до Державного бюджету дивідендів на державну частку у статутному капіталі. Сума дивідендів, яка підлягає перерахуванню в Державний бюджет, визначається як результат від множення маси дивіденду на частку державного майна в статутному капіталі підприємства (в процентах). Якщо величина зазначеної частки змінювалася протягом звітного періоду, для розрахунку суми дивідендів визначається середньоарифметична частка майна, яка перебуває в державній власності [11, с. 164].

У здійсненні дивідендної політики кожне підприємство виходить із власних установок, проблем і цінностей. Складність її формування пов’язана з її багатофакторністю й недостатністю інформації для прогнозування впливу обраної дивідендної політики на ринкову вартість підприємства. Приймаючи рішення в даній галузі, слід враховувати, що вони впливають на ряд ключових параметрів фінансовоння, структуру капіталу, ціну залучення фінансових ресурсів, ринковий курс корпоративних прав, ліквідність, тощо.

Найбільш чітко вираженим є зв’язок між дивідендною політикою та самофінансуванням підприємства: чим більше прибутку виплачується у вигляді дивідендів, тим менше коштів залишається у підприємства для здійснення реінвестицій. Якщо ж приймається рішення щодо тезаврації прибутку, то збільшується величина власного капіталу, а отже, змінюється загальна структура капіталу підприємства, що за певних обставин впливає на його вартість.

Для вітчизняних підприємств до останнього часу була характерною відсутність дивідендної політики як такої (мізерні суми дивідендів, відсутність цільових критеріїв). Стабільний рівень дивідендних виплат може сигналізувати про те, що вкладений інвесторами в підприємство капітал працює ефективно. В Україні на сьогодні переважає тенденція до невиплати дивідендів взагалі або сплати мінімальних дивідендів за залишковим принципом. Більшість вітчизняних підприємств взагалі не розробляють довгострокової дивідендної політики, що зумовлено, насамперед, збитковою або низькорентабельною діяльністю багатьох машинобудівних підприємств, необхідністю спрямовувати весь прибуток на поповнення оборотних коштів і фінансування капіталовкладень тощо.

Формування та здійснення дивідендної політики значною мірою залежить від законодавчо встановлених принципів і правил. Основним законодавчим актом, що регулює дивідендну політику підприємств, є Закон України «Про акціонерні товариства» [2], який визначає джерела, можливу періодичність, порядок і процедуру виплати дивідендів. Регулярність конкретних дивідендних виплат встановлюється статутом акціонерного товариства. Відповідно до законодавчих положень, дивіденд являє собою частину чистого прибутку акціонерного товариства, що виплачується акціонеру з розрахунку на одну належну йому акцію певного типу та/або класу. Товариство виплачує дивіденди виключно грошовими коштами.

Основним джерелом дивідендних виплат за підсумками року є чистий прибуток акціонерного товариства за минулий рік. У разі відсутності або недостатності чистого прибутку звітного року та нерозподіленого прибутку минулих років виплата дивідендів за привілейованими акціями здійснюється за рахунок резервного капіталу товариства.

Відповідно до законодавства акціонерне товариство не має права здійснювати виплату дивідендів у випадках, якщо: товариство має зобов’язання про викуп акцій відповідно до статті 68 цього Закону; поточні дивіденди за привілейованими акціями не виплачено повністю; звіт про результати розміщення акцій не зареєстровано у встановленому законодавством порядку; власний капітал товариства менший, ніж сума його статутного капіталу, резервного капіталу та розміру перевищення ліквідаційної вартості привілейованих акцій над їх номінальною вартістю, власники яких мають переваги щодо черговості отримання виплат у разі ліквідації.

Одним з головних критеріїв вибору дивідендної політики є інвестиційні можливості підприємства. Факторами, які характеризують ці можливості, є:

1) стадія життєвого циклу, оскільки на ранніх етапах розвитку підприємство змушене більшу частину коштів інвестувати у відтворення;

2) кон’юнктурний цикл товарного ринку, оскільки в період підйому кон’юнктури зростає значення капіталізації прибутку та скорочуються можливості дивідендних виплат;

3) необхідність розширення інвестиційних програм, адже при активізації інвестиційної діяльності щодо відновлення основних засобів і нематеріальних активів зростає потреба в реінвестованому прибутку та скорочується розмір дивідендів;

4) ступінь готовності планованих інвестиційних проектів, позаяк при сприятливій кон’юнктурі ринку для їх здійснення знадобиться концентрація власних фінансових ресурсів [11, с. 165].

Враховуючи фактори впливу на дивідендну політику і теоретичні концепції у цій галузі, в практиці використовуються такі основні підходи (методи) нарахування та виплати дивідендів:

— залишковий метод і стратегія припинення дивідендних виплат;

— метод стабільних дивідендів;

— метод гнучкої дивідендної політики;

— метод стійкого приросту дивідендів;

— метод стабільної та бонусної частини.

Залишковий метод. Метод ґрунтується на теоретичних висновках М. Міллера та Ф. Модільяні, згідно з яким за джерела фінансування підприємства насамперед слід використовувати його прибуток. На дивіденди повинна спрямовуватися частина чистого прибутку, що залишилася у підприємства після здійснення всіх необхідних реінвестицій. До переваг методу належать забезпечення високих темпів розвитку підприємства. Головним недоліком є нестабільність дивідендів та відтік у інвесторів, орієнтованих на споживання, зокрема дрібних інвесторів. У рамках цього методу використовують і так звану стратегію припинення дивідендних виплат. При цьому широко застосовується негрошова форма виплати дивідендів (Gratisaktien) [11, с. 166].

Метод стабільних дивідендів. Зміст методу зводиться до того, що ставка дивідендів та їх абсолютна сума на одну акцію тривалий час залишаються незмінними або коливаються в незначних, заздалегідь визначених межах. Сума дивідендів при цьому не прив’язується до фактичних фінансових результатів за звітний період. Доцільність такого підходу обґрунтовується тим, що стабільні дивіденди відповідають інтересам стратегічних інвесторів, які вкладають кошти в корпоративні права підприємства на тривалий період, і навпаки, обмежують арбітражні можливості біржових спекулянтів, оскільки курс корпоративних прав за такої дивідендної політики матиме тенденцію до стабілізації або навіть поступового зростання. Для уникнення порушення фінансової рівноваги за використання цього методу підприємство повинне створювати резерв виплати дивідендів, який слід поповнювати у роки з високою прибутковістю і використовувати, коли фінансові результати є недостатніми.

Метод гнучкої дивідендної політики. На противагу до попереднього цей метод ґрунтується на принципі залежності розміру дивідендів від фінансових результатів у періоді, за який виплачуються дивіденди. Метод побудований на тезі про те, що, на відміну від облігацій, корпоративні права є ризиковими вкладеннями і тому винагородою за ризик повинен бути відповідний дохід, який коливається залежно від рівня прибутковості підприємства. Використання цього методу не означає, що величина дивідендів буде дзеркальним відображенням фінансових результатів суб’єкта господарювання. Обсяг сплачуваних дивідендів можна регулювати також шляхом зміни співвідношення розподіленого та нерозподіленого прибутку. В цілому метод є ефективним для підприємств зі стабільними доходами.

Метод стійкого приросту дивідендів. Метод ґрунтується на моделі виплати дивідендів М. Гордона і передбачає стабільне їх зростання, як правило, в твердо встановленому проценті приросту до розміру дивідендів у попередні роки. Аналогічно до методу стабільних дивідендів за цього методу обсяг дивідендів не залежить від прибутків підприємства у відповідному періоді. До переваг методу можна віднести відносне зростання ринкової вартості корпоративних прав, а отже, сприятливі можливості залучення коштів при додатковій емісії. Недоліком такої політики є відсутність гнучкості. Якщо використання методу не підкріплене відповідними фінансовими результатами та достатніми резервами, то це може призвести до порушення фінансової рівноваги та втрати підприємством ліквідності.

Метод стабільної та бонусної частин. Використовуючи цей метод, підприємство регулярно виплачує стабільні невисокі дивіденди плюс додаткові бонуси за наявності високих прибутків чи у разі святкування знаменних подій, ювілейних дат тощо. Така політика є ефективнішою, ніж у разі виплати стабільно високих дивідендів та їх зниження за незадовільних фінансових результатів [11, с. 167].

Ефективність дивідендної політики оцінити надзвичайно складно. Очевидно, ефективною буде така політики, за якої забезпечується мінімізація принципал-агент-конфлікту між окремими власниками, власниками, кредиторами та менеджментом підприємства. Зрозуміло, що уникнути таких конфліктів можна за максимізації доходів власників (Shareholder Value) за відсутності обмежень з боку кредиторів. Як уже зазначалося, ці доходи можуть бути у формі підвищення курсової вартості та (або) дивідендів. Висновки щодо ефективності дивідендної політики можна зробити на основі аналізу показників прибутковості корпоративних прав, від значення яких залежать обидві складові доходів власників. До таких показників можна віднести:

Чистий прибуток, що припадає на одну просту акцію: розраховується діленням суми чистого прибутку, який належить власникам простих акцій, на кількість простих акцій.

Дивіденди на одну просту акцію: розраховується діленням суми оголошених дивідендів на кількість простих акцій, за якими сплачуються дивіденди.

Коефіцієнт цінності акцій: розраховується діленням ринкової ціни однієї акції на дивіденд на одну просту акцію.

Рентабельність акції — виражений у процентах показник, який є обернено пропорційним до коефіцієнта цінності акцій.

Коефіцієнт дивідендних виплат: відношення маси дивіденду до суми чистого прибутку.

Відношення ринкового курсу до чистого прибутку на одну акцію (price earnings ratio, PER): характеризує взаємозв’язок між чистим прибутком підприємства та курсом його акцій і показує, скільки річних прибутків на одну акцію потрібно, щоб окупилися кошти, вкладені в акцію.

Відношення ринкового курсу акцій до показника Cash-flow на одну акцію: характеризує взаємозв’язки між ринковим курсом і чистим грошовим потоком підприємства.

В інформації про фінансово-господарську діяльність АТ, що публікується емітентом у друкованих виданнях, наводяться окремі показники, які характеризують ефективність дивідендної політики, зокрема:

— частка чистого прибутку, спрямована на виплату дивідендів на привілейовані акції (тис. грн);

— чистий прибуток, що припадає на одну просту акцію (грн);

— дивіденди, нараховані на одну просту акцію (грн) [11, с. 169].

За певних обставин ефективною буде така дивідендна політика, за якої забезпечується зростання ринкової ціни корпоративних прав. У традиційному розумінні рішення власників щодо дивідендів чи реінвестування прибутку залежить від очікуваної рентабельності власного капіталу підприємства (Рв) та від ставки зовнішніх доходів (p) за альтернативних вкладень відповідного обсягу капіталу на ринку. Якщо на ринку є можливість вкласти капітал з вищою нормою дохідності, ніж у підприємство-емітент (за однакового рівня ризику), то доцільно приймати рішення щодо виплати дивідендів. Якщо ж навпаки, то найраціональнішою буде тезаврація прибутку. Отже, доти, доки Рв > p, з погляду прибутковості власникам доцільно реінвестувати весь чистий прибуток. У такому разі ринковий курс акцій зростатиме [11, с. 169].

Дослідження свідчать, що методика розрахунку дивідендів в емітентів на сьогоднішній день відсутня. Не дивлячись на тривалу дивідендну історію, більшість акціонерних товариств не виробили принципових підходів до визначення розміру дивідендів за привілейованими акціями. В Законі України «Про акціонерні товариства» [2] зазначається, що розмір дивідендів за привілейованими акціями всіх класів визначається у статуті акціонерного товариства. Так, відсутність чітко означеної норми розподілу чистого прибутку в статуті за цим типом акцій позбавляє інвесторів переваги перед власниками звичайних акцій, це, в свою чергу, спричиняє зниження курсу привілейованих акцій.

Використання справжньої методики дивідендних виплат підприємствами призводить до різких непередбачених коливань їх розміру, що формує «негативний ринковий імідж» і може спровокувати падіння ринкової ціни акцій підприємства.

Висновки

Виходячи зі специфіки виплат дивідендів можна виділити наступні типи дивідендної політики:

Політика стабільного дивіденду на акцію (stable dividend-per-share policy). Компанія виплачує певну суму коштів як дивіденд, як правило, це стабільні суми, які можуть індексуватися час від часу.
Політика постійних дивідендних виплат (constant dividend payout ratio). Щороку компанія направляє на дивідендні виплати певний відсоток чистого прибутку, який, як правило, зафіксований у статуті.
Компромісна політика (compromise policy). В даному випадку є певна стабільна виплата, а також якась надбавка, яка варіюється разом з певним показником, наприклад тієї ж чистим прибутком.
Залишковий метод (residential dividend policy). Кошти спрямовуються на виплату дивідендів за залишковим принципом. При даній дивідендній політиці компанія не звертає великої уваги на виплати.

Список використаних джерел

Воловець Я. В. Фінансова діяльність суб’єктів господарювання. — К.: Алерта, 2005. — 199 с.
Господарське законодавство України. — К.: Кондор, 2007. — 717, с.
Економіка підприємства /П. В. Круш, В. І. Подвігіна, Б. М. Сердюк та ін. — К. : Ельга-Н : КНТ, 2007. — 777, с.
Єгорова І. Г. Економіка та організація діяльності об’єднань підприємств. — Львів : Магнолія 2006, 2010. — 330, с.
Клівець П. Г. Стратегія підприємства: Навч. посіб. — К.: Академвидав, 2007. — 320 с.
Мних Є. В. Фінансовий аналіз. — К: Київ. нац. торг.-екон. ун-т, 2010. — 411 с.
Ринок фінансових послуг: рейтингування суб’єктів господарювання /Укл. І. П. Мігус, Ред. Л. І. Гринь. — К.: Вид-во Європейського ун-ту, 2005. — 110 с.
Савицька Г. В. Економічний аналіз діяльності підприємства. — К.: Знання, 2007. — 668, с.
Філіна Г. І. Фінансова діяльність суб’єктів господарювання. — К.: Центр учбової літератури, 2009. — 313 с.
Фінансова діяльність суб’єктів господарювання. — К.: КНЕУ, 2006. — 312 с.
Фінансова діяльність суб’єктів господарювання: Навч.-метод. по-сіб. для самост. вивч. дисц. /О. О. Терещенко, Я. І. Невмержицький, А. П. Куліш та ін.; за заг. ред. О. О. Терещенка. – К.: КНЕУ, 2006. – 312 с.

Освіта та самоосвіта